Esperamos uma postura mais dura do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central em função da deterioração em três fatores condicionantes da inflação futura: câmbio, expectativas de inflação e o cenário fiscal.
A média móvel de 10 dias do dólar subiu de R$ 5,30 para R$ 5,57, atingindo o nível mais alto do ano e acrescentando quase 0,50 ponto percentual à inflação dos próximos 12 meses. A expectativas de inflação seguiram em alta com o IPCA de 2024 passando de 4,0% para 4,10% e o de 2025 de 3,80% para 3,96% em um ambiente de economia ainda bastante dinâmica.
Além disso, o cumprimento das metas fiscais tornou-se ainda mais incerto, a despeito do contingenciamento e do bloqueio — pois prevalece a percepção de que as metas são mutáveis ao sabor da temperatura política.
Por outro lado, o ambiente externo que o Copom vinha caracterizando como adverso está se tornando construtivo, com consenso em torno da perspectiva de cortes dos juros nos EUA a partir de setembro. Contudo, o efeito benigno sobre a inflação doméstica passa pela taxa de câmbio, que segue pressionada em função do ruído fiscal.
Por fim, mesmo com a deterioração nas três frentes, as projeções de inflação ainda não deterioram a ponto de sugerir uma alta de juros, ainda que este risco tenha aumentado.
No cenário de referência, que usa as expectativas do mercado coletadas pela pesquisa FOCUS no qual a taxa Selic recua para 9,50% em 2025, as projeções devem subir de 4,0% para 4,3% em 2024 e de 3,4% para 3,6% em 2025. Para 2026 que vai aparecer pela primeira vez e tende a ser um parâmetro cada vez mais importante para a condução da política monetária, em especial, no regime de meta contínua, esperamos que o Banco Central projete um número compatível com IPCA de 3,3%.
No cenário alternativo, que mantém os juros constantes, as projeções de inflação para 2025 e 2026 são de 3,5% e 3,2%, respectivamente. Trata-se de um desvio que ainda pode ser administrado com a manutenção da taxa de juros, mas que exige uma postura cuidadosa de quem tem uma meta de 3%.
Esperamos que estes riscos estejam explicitados no comunicado e na ata da reunião, validando uma parte do prêmio de risco que o mercado embutiu na curva de juros. Nossa avaliação é de que o balanço de risco deixou de ser equilibrado e tende para o risco de uma inflação maior no futuro.
Por fim, pensando na evolução do cenário nos próximos meses, acreditamos que uma postura fiscal mais crível — na qual o compromisso com a responsabilidade fiscal vá além do discurso e se materialize em decisões de cortes de gastos —, juntamente com a confirmação dos cortes pelo Fed, possa trazer o dólar para baixo e reabrir o espaço para alguma redução da taxa Selic em meados de 2025.
